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Archivos de la etiqueta 'distribucion'

Todos quieren un lugar preferente en el lineal

Publicado el 4 abril, 2013 en Retail - Distribución. 0 Comentarios Etiquetas: , , , , , , .

Las marcas de fabricante cada vez tienen más difícil el acceso al lineal, a los lugares preferentes, y éstos son ocupados por marcas del distribuidor. Esta frase, en boca de algunos fabricantes de gran consumo, expresa medias verdades o medias mentiras, pues olvida que el lineal forma parte del campo de juego donde se materializa la decisión del cliente. Si el propietario del campo no adapta su oferta a las necesidades de su cliente (el shopper), el campo se quedará sin aficionados.

El lineal es un bien escaso y como todo bien escaso está sujeto a las reglas del mercado y la rentabilidad en su más amplio sentido. Ocupar un lugar preferente en el lineal, al igual que ocupar una cabecera de góndola, tiene un precio. Es igual que ir al fútbol o a los toros, hay entradas de sol o de sombra, de preferencia, de gol o de tribuna, cada una tiene  un precio distinto, pero lo que no pueden faltar es buenos toros o buenos futbolistas (marcas reconocidas, buenos productos con relación calidad-precio, buenos frescos,…), sino sus espectadores dejarán de ir (los shoppers).

Los operadores siempre deben mirar por la rentabilidad de su negocio, teniendo en cuenta que si no atienden a la demanda en sus exigencias (al shopper) irán perdiendo capas de su mercado potencial, capas de clientes que dejarán de ir al espectáculo que promueve en su tienda. Si no hay rentabilidad el negocio muere, y ése no es el objetivo del operador.

La crisis ha afectado a todos, y en particular al consumo. La disminución de salarios, las altas tasas de desempleo y el aumento de impuestos han dejado menores rentas en manos de las familias, y si a esto unimos la incertidumbre en el futuro, del trabajo, de las pensiones, de los impuestos,… tenemos un cóctel que ha propiciado un cambio de hábitos en nuestras pautas de consumo, mucho mayor que el que puedan producir las nuevas tecnologías.

El Gasto Familiar destinado a la cesta de la compra “tipo súper”, se encuentra estancado desde 2007 en 88mil millones de euros, aunque tuvo sus altibajos (podéis ampliar la información aquí). Las ventas netas disminuyeron pese al estancamiento del gasto, tanto como el importe de los incrementos de las dos subidas de IVA (podéis leer aquí su impacto desde 2012 y aquí la subida de 2010). La población, mientras, pasó de 46,15 millones de habitantes a 47,19 millones, y desde el INE ya nos avanzan una estimación para 2022 de 1,1 millones de habitantes menos.
Pero los clientes llevan tiempo diciendo lo que quieren, y algunos operadores y fabricantes parece que no quieren entender. Los “Buenos Precios” se han aupado a la primera posición en 2012 como factor de decisión de establecimiento, aunque su giro brusco se produjo ya en 2008, el año del cambio para Mercadona:
Hay otra imagen, con datos de 2011, que también ilustra las demandas de nuestros clientes y la valoración que hacen de su elección de marcas (ya se dijo aquí):
En Calidad y en Etiquetado los consumidores dan mejor puntuación a las Marcas Líderes (+0,9pp. y +1pp.), no así en Precio (-1,4pp.). El Etiquetado no es un factor relevante para la selección de un establecimiento comercial, sí siéndolo la Calidad (1º) y el Precio (2º). Si aislamos de la ecuación el Etiquetado, al no ser un factor decisivo en una compra reflexiva, las Marcas de Distribuidor obtendrían una mayor valoración (13,8pp. frente a 13,3pp).

¿Ayudaron las marcas de distribuidor a aliviar las tensiones de gasto en los hogares?

¿Podrían las familias hoy soportar el desembolso del extra-precio (+35%) de consumir en mayor proporción marcas de proveedor?

¿Qué hubiese ocurrido si no hubiese habido crisis? Posiblemente, el cambio de 2008 no se hubiese producido de manera tan brusca y la penetración de la marca de distribuidor no hubiese avanzado al mismo ritmo.


Francisco Fernández Reguero.

Cadena alimentaria: La demagogia puede apropiarse de las tiendas

Publicado el 2 abril, 2013 en Retail - Distribución. 0 Comentarios Etiquetas: , , , , , .


Continuando con las cosas sin sentido que ocurren, o pueden ocurrir, en este país (ver otro artículo anterior aquí), como una variante más del puro intervencionismo demagógico de la Administración, como es el de decidir qué se puede vender en un establecimiento comercial, uno se queda estupefacto. ¡Esto no es Cuba!

 

Para adentrarnos en la temática, os dejo el artículo de El Confidencial: “Fabricantes y distribución pugnan por torcer la polémica ley alimentaria de Cañete” (aquí).

Por lo que se ve, la propiedad de los establecimientos comerciales no es sólo de sus accionistas, sino que cual si fuesen estancos o tabaquerías vendrán obligados (según quieren propiciar algunos) a vender otros productos que se salen de lo que su dirección cree que es lo más adecuado. La Administración no es propietaria de los establecimientos comerciales, los fabricantes no son propietarios de los establecimientos comerciales, los clientes no son propietarios de los establecimientos comerciales,… los únicos propietarios son sus accionistas y son sólo éstos los que deben pedir rendición de cuentas a su equipo directivo. Si se equivocan y no satisfacen a sus clientes, su negocio desaparecerá.

Si los fabricantes quieren, pueden montar sus tiendas propias y no introducir ningún producto que no sea el fabricado por ellos mismos. ¡Hay libertad de establecimiento comercial!

Cuando un cliente no está a gusto con los servicios que recibe, puede cambiar de establecimiento. Cuando uno no está a gusto con los servicios que recibe de la Administración, no puede cambiar de establecimiento. Esa es una gran diferencia, la diferencia de la libertad de elección.

No sé por qué, quieren hacernos ver que obligando al sector de la distribución a mantener los lineales abiertos, eso va a ser bueno para los clientes. Parece mentira que en el Ministerio del Sr. Arias Cañete se elaboren encuestas que indican cuáles son los factores de decisión a la hora de elegir un establecimiento comercial (ver enlace al Ministerio aquí y mi artículo aquí), y ahora carezcan de valor. Y se olviden de la importancia que tiene la marca de distribuidor en la cesta de la compra y en la contención del IPC. Estamos en crisis, las rentas disponibles  en poder de los clientes disminuyen (por bajada de salarios, por aumento de impuestos y por las altas tasas de desempleo)… ¿Qué sería del Gasto de Familias en la cesta de la compra si la proporción de marca de distribuidor fuese del 15% con un sobreprecio de +35%? (diferencial medio de precios de venta entre la marca del distribuidor y la marca del fabricante).

Los productos nacen, se desarrollan y mueren. Hoy  a más velocidad que en otras épocas, gracias a los avances tecnológicos y a la comunicación. Antes, hoy, y siempre nacieron productos que apenas aportaban nada, eran meras readaptaciones de otros y el proveedor los traía como novedad ¿os acordáis cómo el mismo detergente concentrado iba cada 6 meses disminuyendo de cacitos y cacitos,…? Hoy los productos que no aportan valor mueren con mayor rapidez, pues además de estar los clientes más sensibilizados con lo que aportan éstos, la crisis ha hecho mella, y las redes sociales se han convertido en potentes medios de comunicación.

Pero muchos no quieren darse cuenta, o se hacen los tontos. Hay grandes productos, de grandes marcas, que están en la mente de los consumidores desde hace muchos años y en ella seguirán ( Coca-Cola, Danone, Gillete,…). Estos productos siempre tienen espacio en el lineal de cualquier operador que se precie y marcan distancia respecto de otros productos, por sus valores añadidos, y el cliente los busca, paga el plus de la marca, de su valor añadido. Otros productos, unas veces fabricados por grandes marcas y otras por fabricantes de menor nivel, son productos simples, sin valor añadido,… “son los mismos guisantes verdes en lata de aluminio de hace 20 años“… Muchos de éstos, se han caído del lineal, no aportan nada y cualquiera puede reproducirlos. ¿Por qué no ocurre ésto con Coca-Cola o Nescafé?

Aquí los lobbies, los grupos de presión, quieren arrimar el ascua a su sardina (ver aquí), hacer demagogia barata y olvidarse del gran protagonista, el shopper, la única razón de ser de fabricantes y distribuidores.

De llegar el caso a aprobarse una ley o normativa que obligue a tener que incorporar espacios para las marcas de fabricantes, estaríamos creando muy mal precedente, pues podríamos pedir también que:

  • Las tiendas de Cartier vendan artículos de Zara, y así los clientes no tienen que desplazarse.
  • Las tiendas de Zara vendan artículos de Mango, y así los clientes no tienen que desplazarse.
  • Las Yogurterías de Danone vendan yogur Hacendado, y así ahorro un dinerillo y no tengo que desplazarme.
  • Las tiendas Nespresso vendan Café Marcilla y así ahorramos un viaje. Mejor, que Nespresso esté también en mi supermercado de barrio, … que me coge muy lejos ir al centro, a la tienda Nespresso, o a El Corte Inglés.
  • Los restaurantes de McDonnald’s vendan hamburguesas de Burger King, porque le gustan más a mi hijo, y así me ahorro un viaje.
  • El Confidencial insertara artículos de otros medios que no van con su línea editorial, pero así mejora la calidad y los puntos de vista que reciben los lectores.
  • Las estaciones de servicio de Repsol incorporen surtidores de Shell, pues a veces tiene mejores precios y me va el “color verde”.
  • El Coviran de mi barrio, el Spar, La Depensa, … tuvieran en sus lineales la marca Hacendado y la de El Corte Inglés, y así me ahorro otros viajes.
Como véis, carece de sentido. Con demagogia se nos quiere convencer de la bondad de abrir los lineales a quien no fue capaz de ganárselo a pulso, con valor añadido, haciendo pagar la factura de su baja rotación y hasta rentabilidad a la distribución, cuando estos productos perdieron el favor de los clientes.

La verdad, es que sigo sin entender, por qué la Administración no se dedica a potenciar el crecimiento, en vez de a poner trabas a la libertad de elección y  de empresa. Las bases del crecimiento están en:
  • Un sistema legal justo, con un órgano de administración de justicia rápido y eficiente, e independiente del resto de poderes.
  • Un sistema educativo que potencie los valores de conocimiento, de esfuerzo, de mérito y que potencie la iniciativa.
  • Un sistema legal que garantice la propiedad privada y dé seguridad a la libre contratación entre las partes. Hay que dar seguridad a los inversores.
  • Libertad de establecimiento en todo el territorio nacional, de implantación para el ejercicio de actividades lícitas, sin cortapisas, que potencien la competencia entre las empresas. Hay que preservar la unidad de mercado.
  • Liberalización de todos los sectores productivos a la competencia.
  • Un sistema de representación democrático, ligero de “peso”, adecuado a nuestra estructura de país y capacidad de gasto.
Si de verdad, la nueva Ley obligara a dejar espacios en los lineales a las marcas de fabricantes no estaría ayudando a potenciar los valores del crecimiento, sino a los del mantenimiento de empresas que perdieron el favor de los clientes, a empresas zombis, y todo a costa como siempre del contribuyente (del cliente).

PD.- Por si alguien no tiene claro aún la importancia del cliente, os dejo este artículo: “La verdadera importancia del cliente para las empresas“.


Los grandes fabricantes tiran piedras contra su tejado

Publicado el 30 marzo, 2013 en Retail - Distribución. 0 Comentarios Etiquetas: , , , , .
Nací hace 54 años, los mismos que llevo en el sector de la distribución alimentaria, y cada vez uno entiende menos. En lugar de jugar a mejorar la relación con el shopper, las grandes marcas piensan que es mejor dinamitar su relación con los propietarios de las canchas de juego, los mismos que le tienen que dar acceso y facilitar su comunicación con éste. El shopper es quien manda en la relación y decide finalmente qué comprar, por qué comprar y dónde comprar, pero algunos parece que todavía no lo han entendido.
Hace dos semanas el ambiente mediático y sus lobbies respectivos cargaron las tintas en los medios de comunicación… tocaba comparecer ante la “Comisión de Agricultura, Alimentación y Medio Ambiente” con motivo de la tramitación del “Proyecto de Ley de medidas para mejorar el funcionamiento de la cadena alimentaria”. Todos tuvieron su comparecencia de gloria … esto es lo que pensé.

Una de las mejores publicaciones de la semana fue ésta:
Foto Grandes marcas“El precio de las grandes marcas de alimentación, droguería y perfumería podría bajar en un 20% si  las cadenas de distribución les aplicaran los mismos márgenes que aplican a sus marcas blancas”, según el análisis realizado por The Battle Group para Promarca y publicado el enlace en el diario ABC (recomiendo su lectura).



La verdad es que me cuesta mucho entender a qué grandes marcas se refiere. No creo que se refieran al Nescafé de 200grs, el Yogur Natural de Danone, el desodorante Axe, la Coca-Cola en lata 33cl., la Pepsi-cola lata 33 cl., el Cola-Cao de 400 grs,… por citar algunas grandes marcas que están en la mente del consumidor desde hace muchos años, estén siendo discriminadas desde la gran distribución con márgenes superiores al café soluble de marca propia, o al yogur importado de marca propia, a las latas de refresco,… Es impensable, impensable ni que se marquen con el margen medio sobre ventas necesario para rentabilizar el negocio del distribuidor (28,5%).


Si como dicen los fabricantes, los distribuidores estuviesen marginando de esa forma estarían tirando piedras contra su tejado, contra la rentabilidad de su negocio, ya que más de la mitad de las unidades de la cesta de la compra son de artículos de marca del distribuidor y si ésta sigue aumentando cada año irá en merma de su rentabilidad. Los artículos de marca de distribuidor guardan un diferencial de precio de venta con las grandes marcas de un 35% de media, que muchas veces cuesta trabajo entender cómo es posible, ya que estas grandes marcas tienen grandes cadenas de producción que masifican y estandarizan la producción ¿No les da este mayor poder de compra, de eficiencia en la cadena productiva, capacidad para ofertar mejores precios y disminuir el diferencial?


Lo que sí me puedo creer es que los márgenes reducidos con los que históricamente se marcaban las grandes marcas estén aumentando, y esto no es más que consecuencia de la pérdida de ventas de estas marcas, de pérdida de importancia en el mix de venta de la categoría. Todo producto debe obedecer a su ecuación fundamental de rentabilidad, y si baja la rotación o disminuye la financiación cedida el producto deberá aumentar su margen total para mantener su aportación (ver explicación aquí):


Rentabilidad = Rotación producto x %Margen x Días de financiación cedida


Los fabricantes han tenido una oportunidad de oro para poner a la luz la discriminación de márgenes que dicen que practican los distribuidores, y fue a través de la desaparecida en España Alice.com, donde en teoría eran ellos los que se responsabilizaban de la política de PVP (pueden ver aquí y aquí dos artículos anteriores publicados sobre Alice). Recuerdo que en raras ocasiones había en Alice precios de venta inferiores a los que se podían encontrar en los folletos de la distribución organizada, cuando ellos disponían teóricamente de mayor margen de maniobra para forzar PVP a la baja (y disminuir así los márgenes en el sector de la distribución), si de verdad creían que estaban siendo discriminados. Pues Alice desapareció en España, y en parte habría que pensar que fue por falta de apoyo de sus proveedores, por la falta de visión del objetivo que podría cumplir en el mercado y como medio para contener los abusos de PVP de los distribuidores. ¿Por qué no apoyaron los fabricantes a Alice?


Me gustaría que hubiese distribuidores valientes, y grandes fabricantes también, y dejaran en este enlace de forma anónima cuál es la realidad de los márgenes. Me comprometo a publicar los comentarios que se reciban.

Francisco Fernández Reguero.

Mercadona: Estimación de Resultados y Valoración por DFC

Publicado el 2 marzo, 2013 en InversiónyRetail - Distribución. 0 Comentarios Etiquetas: , , , , .
Esta semana que viene, si sigue el mismo calendario, Juan Roig dará su rueda de prensa donde expresará los resultados del ejercicio de 2012 y nos dejará con la nebulosa de años precedentes ¿cuándo saldrá al exterior? 

Hace tiempo que tenía preparada una estimación de resultados para este ejercicio de 2012 finalizado y siguientes, y bueno acepto el riesgo de publicarlo días antes de su presentación y errar en el intento.

Estimación de Cuenta de P y G de 2012-2015:


Mi estimación es de un cierre de ejercicio de 2012 con unas ventas netas de 17.583 millones de euros y un beneficio después de impuestos de 486,96 millones. Además, lleváis mi estimación hasta 2015.

En esta otra imagen os dejo la estructura % de la Cuenta de P y G incluidas sus tasas compuestas de crecimiento (%CAGR) de 2011 a 2015:



Los que seguís este blog y las valoraciones que expuse de Grupo DIA, observaréis que empieza a haber similitudes en cuanto al % margen ebitda, pero no en el % de resultado del ejercicio.

Valoración de Mercadona por DFC

Siguiendo con la dinámica habitual expresada en otras valoraciones expuestas en este blog para este tipo de valoraciones…

Este método de valoración nos expresa el valor de una compañía por lo que es, independientemente de las influencias externas de los mercados. Una compañía vale lo que es capaz de generar de caja excedentaria, independientemente del valor de sus activos. El valor de una empresa se obtiene de la sumatoria de los flujos de caja, descontándolos con una tasa de interés según el riesgo/rentabilidad inherente al negocio. Para realizar una valoración de este tipo necesitamos un plan de negocio a largo plazo, unas cuentas de explotación con unas estructuras definidas, unos niveles de inversión estimados para su desarrollo, unas tasas de descuento adecuadas que tengan en cuenta el coste alternativo implícito a cualquier inversión y su riesgo,… y una subjetividad objetiva y analítica importantes del analista para extrapolar las expectativas a largo plazo.

En base a esta Cuenta de P y G expuesta anteriormente, a los flujos de caja que genera, al plan de inversión estimado a desarrollar, a la tasa de crecimiento a perpetuidad de sus flujos de caja necesarios para calcular el valor terminal y a la tasa de descuento calculada (wacc después de impuestos) alcanzaríamos nuestra valoración.

El proceso de la valoración es similar al que se expuso anteriormente en “Dia, ¿una inversión de valor?” con lo que nos ahorraremos los detalles.

La tasa wacc que utilizaremos es del 9,99%, adecuada como media para los riesgos implícitos de su negocio y su nivel de endeudamiento. 

El Capex estimado para el desarrollo de negocio en España, al ritmo de apertura actual, se estima en un 50% del Cash Flow anual generado, similar al de años precedentes.






En esta valoración de aproximación se estima una tasa “g” de crecimiento a perpetuidad de los FCL del 1,27% y en base a ella obtenemos un valor terminal de 7.943 millones de euros para después de 2015.

El valor de empresa obtenido es de 8.147,87 millones de euros (en VAN VT representa el 73,29%), siendo el valor de los fondos propios de 10.703,4 millones de euros al disponer de una abultada tesorería neta.

Si observamos el resultado de la valoración por DFC respecto a la situación en el mercado de operadores de referencia, apreciaremos que el valor estimado alcanza multiplicadores ligeramente superiores. Pero hay que tener en cuenta que con los Operadores de referencia (a noviembre’2012) expresamos la situación actual del mercado (cotización actual y estimación de resultados), y no el valor intrínseco de sus acciones que es lo que reflejamos en esta valoración de MERCADONA.

Si nuestras estimaciones fuesen distintas a las tasas “wacc” y “g” expresadas, obtendríamos otros valores que quedan reflejados en la tabla de sensibilidad adjunta:



El valor promedio de Mercadona en esta matriz de sensibilidad es de 10.618 millones de euros.



Bueno, Mercadona no es una empresa cotizada de nuestro Parqué, aunque Invertia nos dejara esta “perlita” el día de los Santos Inocentes y su valoración ficticia de 16.000 millones.
PD.- Espero los resultados para hacer ajustar las predicciones… y que perdonen los que siguen a la espera del dossier completo.

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Notas:

  • El valor de Mercadona está referido al cierre de 2012, aunque se cumplirse las expectativas no creo que afecte grandemente a su valoración actual.
  • Utilizamos la misma tasa wacc para todos los años, cuando ésta debería ser distinta para cada año en función de su estructura de financiación. Se da por supuesto que permanecerá inalterable la estructura de financiación.

DIA ¿rumores o valor fundamental en la subida?

Publicado el 27 febrero, 2013 en Inversión. 0 Comentarios Etiquetas: , , , , .
Las acciones de Grupo DIA no paran de subir ¿hasta cuándo continuará su senda alcista? ¿Está apoyada la subida por el valor fundamental de la compañía? ¿Se trata de un calentón de mercado? ¿Hay noticias desconocidas para el gran público que hace que algunos inversores estén tomando posiciones?


Tengo claro que la noticia no es la puesta en venta de las 135 tiendas de la provincia china de Beijing (Beijing DIA Commercial Co.Ltd), con un valor de activo de 13,875 millones de euros y un pasivo de 22,181 millones, y con estos resultados según queda expresados en sus Cuentas Anuales:

Habría que pensar que con “esos números” (12,37% de pérdida sobre ventas), más bien habría que pagar al futuro comprador para que se las quedase. De cualquier modo, un precio de mercado estaría sobre el 30% de su facturación, es decir unos 18 millones de euros, inferior a su pasivo de 22,18 millones. Con esto, a mi buen entender, dejamos acotado el margen de incertidumbre que introduce la decisión de desinvertir en Pekín.

 

Y entonces, ¿qué pinta DIA en China? ¿Podrá mantener sus actividades en la provincia de Shanghai (Shanghai DIA Retail Co.Ltd)?. Creo que lo mejor es releer lo que ya expresé sobre el mercado chino y que también quedó incluido en “DIA ¿una inversión de valor?“. En Shanghai, las dos empresas allí presentes del Grupo, perdieron en 2012 unos 10,38 millones de euros (7% sobre ventas), con un volumen de ventas de 148,3 millones.

 

¿Se estará YA especulando con una salida de Turquía? El grupo Sabanci con el 40% de la sociedad es su principal postor. Sabanci Holdings no es un actor cualquier del mercado, también es socio de Carrefour en Turquía aunque tiene planteada su salida del accionariado, o la toma de control. Sabanci ha planteado a Carrefour una fusión con Migros, y así alcanzar el liderazgo del mercado, o comprarle sus acciones por un precio de 1.500-2.000 millones de dólares (755-1.133 millones de euros). Estaríamos hablando de una ratio sobre ventas de 0,65x a 1x. La capitalización actual de mercado de Carrefour Turquía “SA Carrefour Sabanci Ticaret Merkezi AS” es de 803 millones de euros.

Según el diario lainformación.com, con las notas de la comparecencia del Sr. Currás del día 21 de febrero de 2013, parece ser que están meditando qué hacer con Turquía:

Currás ha explicado que este año tomará una decisión, entre las distintas posibilidades que baraja, sobre las tiendas que mantiene en Turquía (1.093, tras cerrar 22 en 2012), “un mercado complicado por la fuerte competencia tanto en precios como del fuerte ritmo de aperturas del resto de operadores, que abren a ritmos de entre 500 y 600 unidades al año”.

Las ventas de DIA en Turquía se encuentran estancadas (416,8 millones de euros), habiendo crecido en el año 2012 sólo un 1,1%. El resultado del ejercicio fue de -27,75 millones de euros (-6,6% sobre ventas), superior al de 2011 que alcanzó los -8,12 millones. Ya lo dijimos en más de una ocasión en este blog, no nos gusta Turquía, hay algo allí que hace que después de tener 1.000 tiendas no te asegure la rentabilidad ¿error de formato?

Las tiendas de DIA no son comparables a las que Carrefour tiene en este mismo país (en 2011 disponía de 27 hipermercados y 216 supermercados), las de DIA son tiendas con una superficie media de 200m2 y ventas de 430.000 euros por unidad.

Os dejo aquí una imagen esclarecedora del Grupo de empresas, donde he señalado las posiciones más débiles:


Y las cifras de ventas que se obtienen en cada país:


Así, con estos datos, y una estimación de precio por la totalidad de sus títulos en Turquía con una ratio de 0,3x-0,5x sobre ventas (148-208 millones de euros), DIA podría obtener unas plusvalías por su desinversión del 60% de entre 60-102 millones de euros (0,09-0,16 euros/acc.).

Visto el “pequeño” impacto de una posible desinversión en China y en Turquía, parece ser que éstos no serían los elementos extraños que podrían estar detrás del crecimiento de la cotización de los títulos de la empresa. ¿Sería posible que DIA Francia volviese al redil de Carrefour? En este caso, las plusvalías de la desinversión creo que serían mínimas.

Despejadas estas interrogantes, vayamos al negocio “puro y duro” que es allí donde algunos piensan que está el verdadero valor de DIA, en sus tasas de crecimiento, en sus expectativas de negocio.

Valoración de GRUPO DIA por DFC

Este método de valoración nos expresa el valor de una compañía por lo que es, independientemente de las influencias externas de los mercados. Una compañía vale lo que es capaz de generar de caja excedentaria, independientemente del valor de sus activos. El valor de una empresa se obtiene de la sumatoria de los flujos de caja, descontándolos con una tasa de interés según el riesgo/rentabilidad inherente al negocio. Para realizar una valoración de este tipo necesitamos un plan de negocio a largo plazo, unas cuentas de explotación con unas estructuras definidas, unos niveles de inversión estimados para su desarrollo, unas tasas de descuento adecuadas que tengan en cuenta el coste alternativo implícito a cualquier inversión y su riesgo,… y una subjetividad objetiva y analítica importantes del analista para extrapolar las expectativas a largo plazo.

Las expectativas de negocio, incluida la incorporación de Schlecker (aquí tenéis información) desde febrero’2013, quedan plasmadas en esta Cuenta de Pérdidas y Ganancias estimada:



Se estimaron para 2013 ventas sin Schlecker de 10.752 millones de euros, a los que se incorporaron 290 millones de Schlecker. Durante este año, DIA analizará el modelo de tienda a desarrollar en este segmento y su lanzamiento será para 2014. Hemos incorporado al plan de negocio los costes  estimados asociados – provienen de la cuenta histórica de Schlecker -, además de unos ingresos atípicos por apertura no recurrentes de 40,88 millones de euros incluidos en el margen. Se estima una inversión de adaptación y relanzamiento del modelo de 169,05 millones de euros (50,7 en 2013 y el resto en 2014).

El Beneficio Neto Consolidado para 2013 se estima en 229,44 millones de euros, con un BPA de 0,37 euros/acción una vez realizada la cancelación de 28.265.442 de acciones que se propondrá a la JGA. Las previsiones iniciales de Grupo DIA depositadas en CNMV para su Salida estimaban un Beneficio de 204,82 millones y BPA 0,30 euros/acc.

En base a esta Cuenta de P y G consolidada, a los flujos de caja que genera, al plan de inversión estimado a desarrollar, a la tasa de crecimiento a perpetuidad de sus flujos de caja necesarios para calcular el valor terminal y a la tasa de descuento calculada (wacc después de impuestos) alcanzaríamos nuestra valoración.

El proceso de la valoración es similar al que se expuso anteriormente en “Dia, ¿una inversión de valor?” con lo que nos ahorraremos los detalles.

La tasa wacc que utilizaremos es del 9,347%, adecuada como media para los riesgos implícitos de su negocio y países donde opera.

 


El Capex estimado para el desarrollo de negocio se encuentra en los rangos que estimó DIA para su plan de negocio, su plan de expansión y remodelings de tiendas. En 2013 ya expresó que invertirá unos 350 millones de euros, concentrando su inversión en España, Portugal, Brasil y Argentina, y todo esto sin incluir la línea de negocio de Schlecker.

En esta valoración de aproximación se estima una tasa “g” de crecimiento a perpetuidad de los FCL del 0,75% y en base a ella obtenemos un valor terminal de 4.555,02 millones de euros para después de 2016.

El valor de empresa obtenido es de 4.598,36 millones de euros (en VAN VT representa el 75,76%), siendo el valor de los fondos propios de 3.774,92 millones. Bajo estas hipótesis el valor de la acción de Grupo DIA sería de 5,80 euros, inferior a su cotización actual por encima de 6 euros.

Si observamos el resultado de la valoración por DFC respecto a la situación en el mercado de operadores de referencia, apreciaremos que el valor estimado de 5,80 euros alcanza multiplicadores ligeramente superiores. Pero hay que tener en cuenta que con los Operadores de referencia expresamos la situación actual del mercado (cotización actual y estimación de resultados), y no el valor intrínseco de sus acciones que es lo que reflejamos en esta valoración de DIA.

Si nuestras estimaciones fuesen distintas a las tasas “wacc” y “g” expresadas, obtendríamos otros valores que quedan reflejados en la tabla de sensibilidad adjunta:

 

El valor promedio de la acción de DIA en esta matriz de sensibilidad es de 6,07 euros/acción.

Hoy, después de los resultados de 2012 presentados y la entrada en la nueva línea de negocio que representará Schlecker me decanto más por la banda alta de valoración, la que se encuentra en el ángulo superior derecha de la tabla, donde tendríamos un promedio de 7,01 euros/acción.

De cualquier modo, yo no entraría en este momento, sino que esperaría una corrección importante para tener un margen de seguridad aceptable respecto  de su valor fundamental.


PD.- Este análisis no puede considerarse una recomendación de compra o venta de títulos de DIA, es simplemente una opinión. ¡Cada cual que cuide sus inversiones!

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Enlaces a los Resultados 2012 en diacorporate.com:

Notas:

  • Debido a la limitación de información se optó por una valoración por DFC consolidada, cuando lo mejor hubiese sido una valoración por partes, por cada país donde opera, e ir agregando el valor resultante de cada uno de estos a la acción.
  • Utilizamos la misma tasa wacc para todos los años, cuando ésta debería ser distinta para cada año en función de su estructura de financiación. Se da por supuesto que permanecerá inalterable la estructura de financiación.

El nacimiento de un híbrido, el “Super Cash”

Publicado el 30 enero, 2013 en Retail - Distribución. 0 Comentarios Etiquetas: , , , .
Costco

Hace pocos días visité un Cash and Carry un tanto peculiar. En su rótulo llevaba incorporado la palabra Súper y pensé que se trataba de la expresión superlativa de la línea de negocio, vaya, de un Supercash como los de Muygon (Servicios de Alimentación y Bebidas 2005 S.L.U.)

Pues nada más lejos de la realidad. Éste nuevo Cash se diferenciaba de los Cash and Carry puros, por su limpieza, su orden, sus surtidos de perecederos, su exposición de libre servicio de ultrafrescos envasados en el propio establecimiento,… y porque estaba abierto a todo el público.

Abrir un Cash and Carry a todo el público, tanto para profesionales como para amas de casa, tuvo que suponer un gran dilema en la toma de decisión de este mayorista. Pero es que el mercado manda. La crisis económica que se ha instalado hace que los clientes cada día busquen más, investiguen más sobre el valor de sus compras, decantándose por las tiendas de descuento y tiendas de precios bajos, y un Cash bien presentado que es sino, no es visualmente similar a un ALDI o un LIDL.

El consumo del canal horeca en los Cash and Carry, que aunque no llega a alcanzar más que el 9,29% de su gastos de suministro, no deja de disminuir ante el descenso del consumo fuera del hogar. De igual modo, el canal de minoristas independientes no dejar de caer, así que la situación a la que se enfrentan estos establecimientos mayoristas cada vez se complica más (más información aquí).

Recuerdo los primeros Cash and Carry de finales de los ’70 y ’80, cuando mayoristas de toda la vida reconvertían sus negocios en autoservicios mayoristas para atender de forma más eficaz el minifundismo que existía de pequeños establecimientos tradicionales. Hoy la situación es totalmente distinta, los establecimientos tradicionales cada vez escasean más, cada día hay más establecimientos franquiciados y más tiendas propias, cada día hay más comercio organizado. Así que una salida al parque actual de Cash and Carry que se encuentran en buenas vías urbanas, con buenas instalaciones y amplias zonas de aparcamiento podría ser su apertura al público en general.

El consumidor puede percibir esta apertura como una oportunidad de ahorro, ya que percibe que los costes de funcionamiento de estos negocios es mucho menor que hasta el de los típicos discounts o tiendas de precios bajos y que esto redundará en precios, y en ellos pueden encontrar surtidos muy parecidos, incluso más artículos de las genéricas grandes marcas ¿Qué diferencia hay entre una lata de atún Calvo adquirida en un supermercado y en un Cash and Carry?

La llegada de Supeco – filial de Carrefour – a Los Palacios con el formato que InfoRetail llama discount ¿no será su entrada en este formato que estamos llamando híbrido? (vean aquí el artículo ) y fíjense en el vídeo presente ya en Youtube con los actos de su inauguración.

watch?v=vF948hA91kQ&feature=player_embedded

Posiblemente, la línea que separa los establecimientos discounts, las tiendas Costco como club, y estos nuevos híbridos de Cash+Súper se vuelvan cada vez más difusas de cara al cliente finalista, pero todos están enfocados en la reducción de costes de operatoria y en minimizar los precios de venta de cara a su “shopper” objetivo. Está claro, que como discount representan la capa más baja en costes del formato.

¿Cómo afectará al sector del supermercado tradicional esta nueva entrada de competidores?


Francisco Fernández Reguero
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La simbiosis, una salida para potenciar el poder de atracción de los Cash and Carry

Publicado el 30 enero, 2013 en Retail - Distribución. 0 Comentarios Etiquetas: , , , , , , .
El Anuario de Estadística de 2011 del Ministerio de Agricultura, Alimentación y Medio Ambiente nos informa que el formato de Cash and Carry sólo en 2010 canalizaba el 9,29% de las necesidades de suministro de los negocios de hostelería-restauración, habiendo aumentado su participación 0,46pp. desde el 8,83% del año 2009. Os recuerdo que en el año 2000 esta participación era del 2,89%, manteniendo por tanto una tasa compuesta anual de crecimiento de su penetración del 12,39% (esta tasa mide el esfuerzo y no el volumen de negocio).


Mi mejor estimación de ventas del segmento de Cash and Carry, como Mayoristas de Alimentación para la Hostelería, en 2011 serían de 3.901 millones de euros y para 2012 unos 3.700 millones.


Una vez enfocado el problema, vamos a apuntar una vía de crecimiento de este formato, porque a la luz de lo expuesto está muy lejos de ser el principal suministrador de este tipo de establecimientos. Para ello, basta mirar las cifras de participación que alcanza en cada categoría de suministro, teniendo los mayores diferenciales en las líneas de ultrafrescos (carne, frutas y verduras, pescado,…) y en las propias de distribuidores de refrescos y bebidas. Pero si nos fijamos bien, es que tampoco son los Cash los principales proveedores en lo que son verdaderos especialistas, como el Seco (arroces, legumbres, aceites,…). A la luz, y queda bastante claro, que los Cash and Carry no tienen verdaderamente asumida su función como suministradores del Sector de la Hostelería y no se han adaptado en general a sus necesidades, tanto de surtido, servicios y forma de pago.

Los Cash and Carry puros, es decir llevar y pagar, fieles a su filosofía, son los que se encontrarían más distanciados de las verdaderas necesidades del hostelero, de la aportación de valor que le demandan éstos. Y los Cash que ya vienen introduciendo delivery serían los que empiezan a alinearse con los cliente que representan su mayor mercado potencial.

Los Cash and Carry, la mayoría de procedencia de mayoristas de Seca, no suelen trabajar bien las Secciones de Ultrafrescos, y aquí es donde deben actuar si quieren seguir en el mercado. Muchas veces, la mejor opción no es desarrollar por su cuenta líneas de negocio que no se conocen en profundidad, sino que será la de llegar a acuerdos de colaboración con mayoristas reconocidos de la población donde se ubica el establecimiento (referentes para sus potenciales clientes) cediéndoles sala de ventas en arrendamiento, y de esta forma aprovechar las sinergias y capacidad de atracción de cada uno de ellos, de modo que si tu nuevo carnicero atrae clientes, tu pescadero también, el frutero, etc… tu negocio, más centrado en alimentación, se verá enormemente potenciado. Esto es lo que los biólogos llaman simbiosis, y que nuestra Real Academia define como “Asociación de individuos animales o vegetales de diferentes especies, sobre todo si los simbiontes sacan provecho de la vida en común“.

Francisco Fernández Reguero
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